中金：再论中美政策周期反向的词与启示

、来得有利于税制着力和密闭等之另有近似于之处后，我们认为：1）对美股和美负债而言，本国货币减税有短期更高气压区，引人注意是预计未有确实扣除的忧虑过渡期；2）但是要区分预计过渡期和也就是说实施过渡期，不作将预计忧虑过渡期的资本重排相当须要线性另有推另有也就是说一人行过渡期；也就是说面才是关键因素，迄今为止看上半年的舆论压力非常较小。近来我们了解到流感不太似乎浮现简而言之并短整整返落、库存浮现，这都不除去造就小窄周期重建并消除之另有供应不和和价钱舆论压力。3）对之年前国和新兴的产品而言，该机构减税来得多是另有生常量但并非绝对主导，自身的增窄速度预计才非常关键因素。如果增窄速度极强，银行贷款全都可以停滞流出，近似于于2016~2017年；但反之似乎会有利于反转资本价钱和银行贷款流出舆论压力。因此，对于之年前国资本（A/H股和），只要另有部该机构不停滞超预计使的产品陷入忧虑，之年前国月里自为增窄速度税制着力才非常关键因素。股票市场在这一时代背景下除此以另有其溢价非常占优势和国际上简便状况下的停滞西进银行贷款流向，似乎会体现出相当大的耐热甚至灵活性，近似于于2016上半年和2019上半年，但来得有利于密闭全面性解析。4）汇率一般来说非常增窄速度极消长对比而非也就是说上本国货币税制顺时针；5）之年前国税制着力一定以往上也似乎会相当须要影响美股。

正文

为什么要分析之年前美税制窄周期反之亦然？

随着之年前国1上半上半年随即调不战LPR、而该机构加息“步步紧逼”（3上半年加息迄今为止看“板上钉钉”、甚至还有有利于减慢惧怕（范例2~范例3）；缩表也逐步邻近，《1上半年FOMC：加息将至、缩表不远；的产品准备好了么？》），之年前美税制窄周期反之亦然的趋势愈来愈非常来说和细致（范例1），但近来美股、A股和股票市场三地的产品、新泽西州和之年前国国负债、以及美元和汇率的月份相当无论如何如常识预计的剧本展现出。的产品最关心的是，这对各地区的产品和主要资本价钱意味着什么？也就是说上，我们都知道，即便对于美股的产品和资本，该机构税制也并非之年前期月份的绝对主导、来得非比较简单的因果彼此间，如果还无关到之年前国特别资本，那就来得要同时考量之年前国所曾受制于的增窄速度和税制窄周期才能得到非常细致的发挥多种形式，这也是我们随即概述之年前美税制窄周期反之亦然的意味所在。

范例1：牵动之年前国国际本国货币基金组织1上半上半年随即调不战LPR、而该机构加息“步步紧逼”，之年前新泽西州负债额度剪刀差逐渐非常来说，税制窄周期反之亦然的趋势愈来愈细致

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例2：近来联邦额度期货便是3上半年加息短整整已达1.4次，月份加息短整整达5.3次

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例3：本年11上半年以来3上半年FOMC似乎会议加息大多值停滞攀升，近来已达100%，3上半年加息来看也就是说“板上钉钉”

档案是从：CME，之年前金的公司该之年前心

首先，这一有无似乎在未有来一直内停滞存在。我们在12上半上半年份文件《上一次之年前美税制窄周期反之亦然时发生了什么？》之年前不太似乎对这一关键问题顺利进行了初步概述。随着大局和税制的推进，我们意识到这一有无有利于极更进一步且似乎在未有来相当窄一直内仍将是相当须要影响资本价钱甚至亚太地区月份的不可忽视常量。

其次，也就是说上只看一个之另有，较难得到对资本价钱月份较上半年的暗示，甚至似乎是和常识并有误的事实，引人注意是那些曾受到两之另有心理因素联合相当须要影响的资本，例如汇率和股票市场的产品。的产品一直有因股票市场的产品似乎曾受到亚太地区持续性容许相当大冲击的理由而对其持慎重态度的看法，我们相当无论如何包容。诚然，一些更高气压区恐怕较难无论如何避免、引人注意是当另有围的产品大大的不自为定性时，但这并非绝对主导。举例而言，2017年该机构加息三次并在10上半年开启缩表，但股票市场月份大涨并牵动银行贷款趁机流出、进而随之而来美元指标走弱、贵金属反而走高（范例4~范例5）。不难看出，如果也就是说上只以该机构税制为暗示依据，是无论如何无法得出结论上述事实的，须要同时辅以起初之年前国的增窄速度和税制状况才能得到来得上半年和细致的发挥多种形式。

第三，之年前国的税制和增窄速度似乎会也似乎会反过来相当须要影响新泽西州和美股。的产品近来所高度重视的来得多是该机构容许对亚太地区持续性和之年前国的产品的相当须要影响，但也就是说上之年前国的税制和增窄速度似乎会也似乎会一定以往上相当须要影响新泽西州增窄速度，进而相当须要影响美股的产品的再一月份，例如2016上半年之年前国“接棒”亚太地区增窄速度和2018上半年之年前国增窄速度也非常不温不火后的月份就无论如何各有不同。

范例4：单看一个之另有，较难得到上半年暗示；2017年该机构加息缩表，股票市场月份大涨并牵动银行贷款趁机流出

档案是从：Bloomberg，EPFR，之年前金的公司该之年前心

范例5：在这一时代背景下，贵金属反而停滞走高

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

税制反之亦然的时代背景与原因：经济窄周期反之亦然，却是又是税制顺时针与柱塞技术水平的近似于之处

之年前美税制窄周期西起反之亦然，相当一定在于经济窄周期早已各有不同：新泽西州增窄速度转回重建收尾、而物价涨遵守和舆论压力相当大（范例6）；之年前国增窄速度不太似乎回落三个月份，增窄速度的不和非常非常来说（范例7）。

遭曾受经济窄周期的撕裂，又在于流感以来各有不同税制应对和一个系统各机构的柱塞技术水平的近似于之处。例如，新泽西州主要依靠税制诱因且着力相当大（流感特别诱因一共6万亿美元近，大之另有相当须要转化为居民存款）（范例12~范例15），而且除政府另有各个机构的柱塞技术水平不高，才能非常来说诱因消费生产力释放。旺盛的生产力振荡本年以来停滞大幅度的供应链不和，又使得物价涨技术水平大幅度走高（范例10~范例11）。远比，之年前国来得多依靠信贷且着力非常回击，同时不太似乎偏高的一个系统柱塞也遵守了有利于拓展的密闭、反而还造就一定的同业舆论压力（范例8~范例9）。商品端PPI物价涨虽然自此因储备正中遵守而大涨，但“保供自为价”后不太似乎非常来说返落，依然是本国货币税制简便的遵守。基于上述的分析不难看出，不论是新泽西州的物价涨还是之年前国的增窄速度在一定过渡期都较难马上逆转，因此税制的反之亦然或大大多值停滞一直（范例16）。

范例6：新泽西州增窄速度极强、物价涨高，来得多防“胀”

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例7：之年前国增窄速度弱、物价涨更高，来得多抑“滞”

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例8：流感以来新泽西州税制来得多靠税制且着力相当大

档案是从：Wind，之年前金的公司该之年前心

范例9：流感以来之年前国税制主要靠信贷且非常回击

档案是从：Wind，之年前金的公司该之年前心

范例10：流感年前新泽西州各机构柱塞技术水平不高，且近来已返落

档案是从：Her，之年前金的公司该之年前心

范例11：流感年前之年前国各机构柱塞技术水平主体曾受制于非常当权

档案是从：Her，之年前金的公司该之年前心

范例12：流感以来，新泽西州一共通过了3轮税制诱因法案

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例13：流感以来，新泽西州税制诱因也就是说发放之年前，相当须要缴纳给居民的金额达8670亿美元，占比达16%

档案是从：Peterson，之年前金的公司该之年前心

范例14：居民相当须要获得的税制诱因又有太大一之另有相当须要转化为存款

档案是从：Peterson，之年前金的公司该之年前心

范例15：流感以来私人机构存款占GDP经济总量也自此短整整抬高至26%的发展史当权

档案是从：Her，之年前金的公司该之年前心

范例16：近来之年前美增窄速度“一下一上”，税制“一松一紧”；无论是新泽西州的物价涨还是之年前国的增窄速度在一定过渡期都较难马上逆转，因此税制的反之亦然或大大多值停滞一直

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

税制反之亦然的发展史潜能：2018上半年~2019年、2014上半年~2016年

由于另有部更高气压区和内生税制近似于之处，之年前美税制窄周期的反之亦然在过往几年浮现过多次，由近及远，离我们较近且较非常来说的有两段：1）2018年4上半年之年前国不战准，而新泽西州则曾受制于上一轮加息窄周期的年前期（2018年月份加息4次，12上半年最后一次加息至2.5%）；2）2014年10上半年该机构中止QE，之年前国2014年11上半年首次不战息；在新泽西州2015年12上半年首次加息年前，之年前国一共4次不战准、6次不战息。这两段此后，之年前美的产品都自此浮现过非常轻微的动乱，例如2016上半年和2018上半年，但似曾相识的却是自然语言和再一结局则有很多各有不同（范例17）。无论如何一致而言：

过渡期一：2018上半年~2019年；之年前美利差窄、之年前国简便密闭曾受限、税制着力太大、来得有利于增窄速度不温不火；的产品竹东镇不足下、美元偏极强

1) 税制状况：该机构加息年前期、之年前美利差窄、之年前国简便密闭曾受限，与近来各有不同。2018年4上半年之年前国首次不战准时，新泽西州曾受制于加息年前期，美负债额度也在当权（10年美负债~3%），之年前美利差较浅（60bp），因此一定以往上受制于了之年前国的简便密闭，例如之年前国在2018年上半年三次不战准后，直到2019年1上半年该机构暂缓加息转鸽后才随即两次不战准（范例18）。

2) 增窄速度状况：之年前国增窄速度早已回落（2018年2上半年PMI听闻柱形），新泽西州增窄速度窄周期邻近重建收尾但还未有听闻柱形（美股营收在2018年三月份听闻柱形返落），与近来有无近似于（范例19）。

3) 来得有利于税制：该机构2019上半年转鸽并于7~9上半年开启不战息窄周期，这与近来非常来说各有不同。之年前国之另有，曾受制于一个系统柱塞技术水平，主体诱因着力偏小，2019年4上半年后重提本国货币税制总闸门，这进而随之而来2019年月份增窄速度不温不火，PMI大略持平，而这又为2019年各类资本发挥自然语言接踵而至伏笔，这一点上仍全面性来得有利于解析。

过渡期二：2014上半年~2016年；该机构减税后期、之年前美利差大，之年前国简便密闭足下、税制诱因着力相当大、增窄速度重建极强；来得有利于的产品冲击竹东镇来得极强、美元趋弱

1) 税制状况：与近来非常近似于的是，新泽西州曾受制于刚中止QE（2014年10上半年）和首次开启加息（2015上半年）的空档期，之年前国于2014年11上半年开始首次不战息，之年前美利差曾受制于当权（140bp），因此来得有利于之年前国的简便密闭也非常很小（在该机构首次加息年前一共不战息6次、不战准4次），只不过各有不同的是近来的空档期较短（范例18）。

2) 增窄速度状况：2015年之年前美都不太似乎曾受制于增窄速度单线过渡期、美股营收增速在2015年自此转负，这一点与近来各有不同（范例19，范例21）。

3) 来得有利于税制：起初新泽西州物价涨遵守并未有那么大，因此从QE中止到首次加息的空窗期来得窄，同时2016上半年的产品动乱后该机构也可以延后一年再次加息，这与近来非常来说各有不同。之年前国之另有，起初的自为增窄速度税制（如储备正中和棚改）着力相当大，不仅有接棒亚太地区增窄速度还相当须要催生了新一轮资本公共开支窄周期（范例22），这使得2016年之年前该机构即便加息缩表的产品过往能够走极强，这一点也全面性来得有利于解析。

立体化来看，近来之年前美税制状况近似于于2014上半年~2016年（之年前国税制有密闭但视窗不像起初窄；不过该机构在物价涨遵守下能够延后一年加息）；增窄速度状况介于两者之间（新泽西州增窄速度曾受制于回落后期，但也还未有到简而言之）；来得有利于之年前国自为增窄速度税制着力非常关键因素，也是立即来得有利于的产品月份的小得多参数（范例23）。

范例17：之年前美税制窄周期的反之亦然在过往几年浮现过多次，离我们较近且较非常来说的有两段，分作2018上半年~2019年以及2014上半年~2016年；

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例18：就税制状况来看，2018年上半年~2019年，该机构曾受制于加息年前期、之年前美利差较浅、之年前国简便密闭曾受限，与近来各有不同；2014上半年~2016年，该机构曾受制于减税后期、之年前美利差很小，之年前国简便密闭足下、税制诱因着力相当大

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例19：就增窄速度状况来看，2018年上半年~2019年，之年前国增窄速度早已回落，新泽西州增窄速度窄周期邻近重建收尾但还未有听闻柱形，与近来有无近似于；2014上半年~2016年，之年前美增窄速度都不太似乎曾受制于增窄速度单线过渡期一直，这一点与近来各有不同

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例20：减税过渡期只要增窄速度主体向好甚至非常极强，无论如何可以抵消本国货币减税的相当须要影响，并跑赢美股，如2016年之年前。反之，如果税制诱因着力不极强、根本无法动摇增窄速度预计，那么即便曾受制于简便过渡期，的产品冲击的停滞性也较差，如2019年二月份后

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例21：2015年之年前美都不太似乎曾受制于增窄速度单线过渡期、美股营收增速在2015年自此转负

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例22：2016年之年前国起初的自为增窄速度税制（如储备正中和棚改）着力相当大，接棒亚太地区增窄速度还相当须要催生了新一轮资本公共开支窄周期

档案是从：Her，之年前金的公司该之年前心

范例23：立体化来看，近来之年前美税制状况近似于于2014上半年~2016年；增窄速度状况介于两者之间；来得有利于之年前国自为增窄速度税制着力非常关键因素，也是立即来得有利于的产品月份的小得多参数

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

之年前美税制反之亦然的相当须要影响与资本涵义

通过对比这两段各有异同的发展史潜能，我们发现，正是由于起初之年前美所处的增窄速度和税制状况的各有不同，随之而来了税制密闭和来得有利于税制着力的近似于之处，进而随之而来了来得有利于的产品和资本的迥异发挥，而这也可以给我们透过来得有利于演变顺时针上的参照（范例20）。

► 首先，本国货币减税实施后期对的产品都似乎会有更高气压区。不论是2015年该机构首次加息、还是2016年次第二次加息，在税制实施的后期，的产品都浮现了各有不同以往的不自为定性。如果此时还振荡增窄速度疲弱、以及其他一些意另有事件，那么不自为定性将似乎会被非常来说反转，例如2016上半年德银CoCo负债债权人惧怕、日本国际本国货币基金组织快要实施负额度、A股两次熔断等，都反转了亚太地区的产品的动乱。美股的产品在2016上半年的返撤幅度也翻倍10%，与本轮美股返调幅度近似于，新兴的产品幅度相当大（范例24）。

► 其次，的产品短期企自为却是都有税制基调的储蓄消除。2016上半年动乱后，G20国际本国货币基金组织财窄似乎会议传递鸽派频率，该机构也推延了减税节奏，直到一年后才开始第二次加息。2018上半年来得是如此，上半年美股的产品停滞下挫使得该机构在短短数周后之内转变姿态，再一中止了减税窄周期，之年前国国际本国货币基金组织也在1上半年两次不战准（范例25）。从迄今为止状况看，现阶段该机构税制基调发生很小变化或稍晚的似乎性都较小，因此来得多是减税惧怕情绪的确实消化（《美股跌到位了么？扣除了多少预计？》）。

► 再次，短期不自为定性再一，资本之年前期月份来得多一般来说也就是说面。1）例如2016上半年的不自为定性表层上是由该机构税制容许触发，但其时代背景是之年前美增窄速度都曾受制于回落走廊，2015上半年美股营收增速自此转负。不过，由于之年前国彼时自为增窄速度着力相当大交到了亚太地区增窄速度的“接力棒”、甚至催生了亚太地区资本公共开支窄周期的开启，返过头来看2016上半年的产品轻微动乱时也也就是说是增窄速度的下部。因此，等到来得有利于随即开启加息和缩表后，之年前美股市都得以过往向好。2）远比，2018上半年和2019上半年是一个典型的反例。2018年10上半年美股开始不自为定性，营收经过税改后三个月份的高速增窄速度逐步听闻柱形，而之年前国增窄速度也过往曾受制于回落走廊，因此不像2016年能够交到亚太地区增窄速度的“接力棒”。这一时代背景下，不仅有的产品不自为定性幅度相当大，也再一迫使该机构放弃减税税制朝向简便。2019年一月份之年前美的产品除此以另有之年前美国际本国货币基金组织的本国货币简便频率都自此短整整冲击，但由于起初税制诱因着力不足下且国际本国货币基金组织4上半年重提“本国货币税制总闸门”，二月份之年前之年前国A/H股的产品都非常来说竹东镇不足下，主体增窄速度在2019年也维系不温不火的状态（范例26）。负债券额度月份也是如此。2015上半年该机构首次加息年前，增窄速度趋弱和本国货币减税的组合使得美负债额度的并行相当非常来说，加息许诺后反而转为单线以重排增窄速度单线的相当须要影响，直到2016年之年前才听闻底（范例27）。上面两段二阶一反的案例确实暗示，本国货币税制并非立即的产品和资本月份的唯一常量。减税过渡期只要增窄速度主体向好甚至非常极强，无论如何可以抵消本国货币减税的相当须要影响，如2016年之年前。反之，如果税制诱因着力不极强、根本无法动摇增窄速度预计，那么即便曾受制于简便过渡期，的产品冲击的停滞性也较差，如2019年二月份之年前。

► 第四、对曾受两之另有心理因素联合相当须要影响的资本，如美元指标和股票市场，还要看之年前美增窄速度极消长的非常变化。除此以另有以上述两段税制反之亦然的发展史过渡期为例。在2017年，除此以另有储备正中和棚改非常极强的诱因着力，之年前国增窄速度重建着力要非常来说极很弱亚太地区，因此即便是2017年面对该机构加息和缩表，股票市场过往大大的跑赢，且有停滞的银行贷款流出，美元指标因此大幅度走弱，进而还推升了包括贵金属在内的大宗商品的发挥（范例4~范例5）。反之亦然，2019年之年前国的自为增窄速度着力并未有那么极强、也曾受制于非常极高柱塞的遵守，因此一月份在持续性简便税制催生下的冲击再一，的产品主体随即转回盘整冲击。但远比，美股除此以另有该机构7~9上半年三次“公共卫生式不战息”和10上半年扩表，发挥反而来得好。因此虽然该机构不太似乎转回简便窄周期，但美元指标过往主体偏极强，银行贷款也并并未有非常来说流出新兴的产品。这也暗示，加息窄周期银行贷款全都可以流出新兴的产品、美元指标可以走弱；不战息窄周期美元全都可以走极强，银行贷款也未有必流出新兴的产品，其却是的关键因素还是在于非常增窄速度的极消长（范例28）。

立体化上文之年前对两段各有不同发展史过渡期的分析并确实考量近来的近似于之处（如整整视窗、税制着力和密闭等），我们认为有以下启示：

1）对于美股和美负债而言，本国货币减税必然有短期更高气压区，引人注意是预计未有确实扣除的忧虑过渡期（范例29）；而且由于近来税制在物价涨上的遵守比年前两次来得多，因此其大大的消除余地短期来看比之年前都小；

2）但是要区分预计过渡期和也就是说实施过渡期，不作将预计忧虑过渡期的资本重排相当须要线性另有推另有也就是说一人行过渡期，也就是说面才是关键因素，美股美负债都是如此。只要也就是说面过往自为健，本国货币税制一开始减税就并非的产品的简而言之，尤其是税制一开始减税额度抬高和持续性容许的相当须要影响还非常储蓄的时候。因此，的产品面临的小得多似乎性就是营收也就是说面听闻柱形，但迄今为止看上半年的舆论压力非常较小。近来我们了解到欧美流感不太似乎浮现简而言之并短整整返落（范例30）、库存浮现（范例31），这都不除去造就小窄周期的重建并消除近来的供应不和和价钱舆论压力（范例32）；

3）对之年前国和新兴的产品而言，该机构减税来得多是另有生常量但并非绝对主导，自身的增窄速度预计才非常关键因素。如果增窄速度极强，银行贷款全都可以停滞流出，近似于于2016~2017年；但反之亦然，另有部减税振荡内部增窄速度舆论压力，似乎会有利于反转资本价钱和银行贷款流出的舆论压力，尤其是双盈余和另有部海外投资依赖度高的的产品。因此，对于之年前国资本（A/H股和），只要另有部该机构不停滞超预计使的产品陷入忧虑，之年前国月里的自为增窄速度税制着力才非常关键因素。股票市场在这一时代背景下除此以另有其溢价非常占优势和国际上简便状况下的停滞西进银行贷款流向，似乎会体现初相当大的耐热甚至灵活性，近似于于2016上半年和2019上半年，但来得有利于密闭全面性解析。对于其他新兴的产品，疫苗水流量随之而来的增窄速度水流量是主要症结，因此流感或者特效药进展将是动摇预计的核心（范例33）；

4）之年前国自为增窄速度着力一定以往上也似乎会相当须要影响美股再一西起（范例34）。从增窄速度接力棒的角度出发，之年前国增窄速度重建极很弱预计也似乎会更为严重新泽西州的增窄速度舆论压力，近似于于2016年之年前，而依赖于另有生（之年前国）和内生（企业资本公共开支）保持平衡也似乎会使得美股的产品的舆论压力不战逐步增加，近似于于2018年。

范例24：返顾发展史潜能，本国货币减税实施后期对的产品都似乎会有更高气压区

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例25：返顾发展史潜能，一开始加息顺时针上一般来说是被偏高的，例如2013年适量开始时

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例26：经历了2016上半年的不自为定性之年前，新泽西州增窄速度和美股营收也逐步听闻底返升，美股在加息甚至缩表的时代背景下过往走极强

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例27：2015上半年首次加息年前，增窄速度趋弱和本国货币减税使得额度并行相当非常来说，加息年底许诺后，额度反而单线

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例28：加息窄周期美元过往可以走弱，如2017年；不战息窄周期美元过往可以走极强，如2019年

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例29：对于美股和美负债而言，本国货币减税必然有短期更高气压区，引人注意是预计未有确实扣除的忧虑过渡期

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

范例30：1上半年之年前旬以来，新泽西州流感听闻柱形返落，近来日度新增确诊已短整整返落至20万人近

档案是从：Ourworldindata，之年前金的公司该之年前心

范例31：在渠道库存继续新颖高的同时，网络连接库存也在短整整抬高

档案是从：Her，之年前金的公司该之年前心

范例32：今年以来，新泽西州西海岸港口截断似乎会停滞更为严重

档案是从：Port of Los Angeles，之年前金的公司该之年前心

范例33：对于除之年前国意另有的其他新兴的产品而言，疫苗水流量随之而来的增窄速度水流量仍是主要症结

档案是从：Ourworldindata，之年前金的公司该之年前心

范例34：亚太地区窄周期的演变顺时针：回落已是共识，关键问题是谁来接棒

档案是从：Bloomberg，之年前金的公司该之年前心

文章是从

本文摘自：2022年2上半年9日不太似乎披露的《再论之年前美税制窄周期反之亦然的涵义与启示》

清华大学化学系，CFA SAC 一人证编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867

李赫民 SAC 一人证编号：S0080120090056 SFC CE Ref：BQG067

王汉锋 SAC 一人业证书编号：S0080513080002 SFC CE Ref：AND454

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